摘要
- MakerDAO 作为去中心化治理、开发、运营最成功的老牌加密项目之一，目前进入 ‘终局计划’阶段，通过建立若干 SubDAO 将基于 Maker 系统的新功能和产品剥离出来，自建自治、自负盈亏，或将发行新的代币，进而实现降低 Maker 运营成本、同时隔离风险的目标，增强日益庞大的复杂系统的可持续性，此举有望使 Maker 成为像 Layer 1 一样的生态，让‘万物生长’。
- 由 Maker 核心开发者和首席增长官等原 MakerDAO 成员组成的新 SubDAO 将于今年4月发布基于 Aave V3 代码的借贷协议 Spark，有望释放 Maker 金库里逾80亿美元的抵押物更多价值，理论上将与 Maker 系统内廉价的 D3M 借贷模块和 PSM 铸造池结合形成强大的协同效应，为$DAI 提供最有竞争力且相对稳定的利率。
- DeFi ‘矩阵化’已经成为趋势，一些老牌 DeFi 应用正在基于用户资产或流动性的优势，开发更多原生嵌套应用。例如 Curve 推出l crvUSD，Aave 推出GHO，Frax 推出 Lend。不过相对 Aave/Curve 把 GHO/crvUSD 稳定币做大的难度，Maker 把借贷业务做大的难度要小得多
- Spark 的上线，代表着 Maker 生态重大变革的开端， $MKR 代币的边际改善最为明显，估值体系需要从单一项目代币变成类似公链的生态代币。因原本只有治理权的 $MKR 代币首次有了质押挖矿的场景，或为 $MKR 质押提供12～37% APY，同时生态应用将有效的扩张 Maker 的资产负债表，悲观和中性情形下为 Maker 带来额外 275~1,200 万美元的年收入，进而使得 $MKR 的销毁量出现1~3倍的提升。
星星之火 Spark Protocol
MakerDAO 创始人于去年6月提出 ‘终局计划’（Endgame Plan） 计划时称，MakerDAO 需要在保持最大灵活性的情况下继续扩张。于是2023年2月9日 MakerDAO 的部分核心单元团队成员创建了Phoenix Labs，该团队致力于开发新的去中心化金融产品扩大 Maker 协议生态。
Spark Protocol 是 Phoenix Labs 开发的首个协议，以稳定币DAI和其它主流加密资产作抵押进行超额借贷的通用借贷协议。作为照亮 Maker 新 DeFi 矩阵的首个协议，Spark 这个名字恰好也符合中文“星星之火可以燎原”的寓意。
该协议基于Aave V3 代码构建，后者的借贷业务经过市场长期考验，用户将高流动性资产如ETH、WBTC、stETH等作为抵押品，依据利率模型借出相应需求的资产，理论上将与 Maker 系统内廉价的 D3M 借贷模块和针对稳定币的接近100%资本效率的 PSM 铸造池结合形成强大的协同作用，为$DAI 全市场最有竞争力且相对稳定的利率。
图 1：Spark 应用测试版页面
来源：Spark，Trend Research
当然，Spark 团队已经表示，未来两年DAI借款规模达到1亿美元后，会将DAI市场赚取利润的10%分配给Aave，已经在 Aave 论坛发起提案。
Spark Protocol 产品优势：
- 久经考验的代码
基于Aave成熟的代码修改而来，代码经过了历史的检验，安全性高。此外与 aToken 一样，存款方也可以得到头寸的代币化 (spTokens) 版本。spTokens 可以像以太坊上的任何其他加密资产一样移动和交易，利于进一步提高资金效率。
2. 低息稳定利率借贷
Spark Lend 可以直接使用 Maker 的信用额度，称为 Dai 直接存款模块 (D3M)，理论上用户将能够以略高于 Dai 储蓄利率（所谓‘DSR’目前为 1%）的利率借入任意数量的 Dai（不过初期有2亿限制）
3. ETH类资产利用效率高
Spark Lend 也引入了 Aave V3 的 e-Mode 模块，ETH 类资产可以以高达98%的 LTV 进行互借，比如质押wstETH可以借出最多98%的 ETH，增大资金使用效率。
4. 双 Oracle 喂价操纵难度更高
Spark 或采用 ChroncileLabs（之前的 Maker Oracles）和 Chainlink 双数据源来提供链上价格。这两个数据源将通过 TWAPs（加权平均价格）、签名价格源和断路器三道关卡检验处理，以确保价格不会被操纵。
5. Fair Launch
协议代币发行完全通过流动性挖矿进行分配，没有任何预分配，公平的分配机制，能够吸引更多的人加入社区，提高社区的共识和价值。项目方也认为 Spark Protocol 需要在公平的环境中竞争，才能赢得 SubDAO 的支持，才能将其作为产品接受。
6. MakerDAO 100%背书
Spark 并不是一个通常意义上的‘独立三方’协议，协议虽然由 Phoenix Labs 开发，但由 Maker Governance 全资拥有（包括所有智能合约、商标、IP 等），意味着万一协议遭遇了任何无法独立解决的困境，Maker 大概率会出面兜底。
三大举措助力 $DAI 成为更好的‘世界货币’：
Maker 的使命是创造一种‘公平的世界货币’，但目前为止与 $USDT 的 700亿+的市值相比， $DAI 的 $50亿+ 市值相形见绌。那么，它如何扩展并最终超越中心化稳定币呢？
Spark Protocol 的推出表明了 Maker 产品未来发展的三大方向，目的都是增加 DAI 的铸造量并降低使用成本：
- 内部 D3M、PSM 功能整合
Spark Lend 整合 Maker 内部已经存在的 D3M，PSM 模块为稳定币DAI提供流动性。
其中 D3M 最显著的优势是可以让二级市场直接铸造 $DAI，省去了需要先由一级铸造人在 Maker 里铸造，再把 DAI 存入二级市场应用的过程，将两层超额抵押合并成一层，提升DAI 的实际资本效率。
初步计划是为 Spark Lend 提供3亿美元的 D3M 流动性，其中2亿为第一期硬顶，1亿为缓冲资金。这一规模限制理论上会根据实际市场借贷利率表现而进行调节。
此外，Spark Lend 前端页面会支持 MakerDAO 的 PSM 和 DSR，USDC持有者可以直接通过 Spark Protocol 官网将 PSM 内 USDC 转换成 DAI，并通过DSR获得存款利息，从需求侧促进DAI的使用。
例如，正常路径下在借贷市场 Aave 流出1枚 $DAI，背后实际存在两层抵押物：约 1.5 美元的Aave 抵押品 + Maker 金库里1.5 美元抵押品，在不考虑循环借贷的情况下，这一常见场景实际占用了 3 美元加密资产抵押物，但整合了 D3M 和 PSM 以后，在Spark上借出 1 枚 DAI 只需要1.5美元抵押品（或1美元白名单稳定币如 $USDC），资本效率大大提高了。
2. 通过 EtherDAI 切入 LSD 市场
Spark Protocol 会引导 EtherDAI 的使用。EtherDAI 是围绕 ETH 创建的流动性质押衍生品，比如 Lido 的 stETH，用户可以将 stETH 封装为 ETHD，用作抵押品借出 DAI。
Maker 治理将拥有对 ETHD 抵押品的后门访问权限，可能会通过在 Uniswap上设置ETHD/DAI 短期的流动性挖矿来激励流动性。另一方面，可能将 EtherDAI Vault 的稳定费设置为零，来引导对 EtherDAI Vault 的需求。
其次，以太上海升级之后，相当于以太坊官方会提供4%以上的基础收益，必然会迎来 ETH 资产的大规模迁移，Spark支持流动性质押（LSD）封装 token 会防止TVL缩水，通过收益叠加甚至可能吸引更多资金进入协议，进而降低对USDC的依赖。
更重要的是，TVL代表协议内资金的锁仓价值，当协议内TVL上升时，随之而来的是流动性和可用性的增加，协议本身也可获得更多可观的收益。对于 Spark 来说，其可获得的显著收入来源就是存借款人之间的借贷利差。
3. Maker + Spark = 市场最低且波动可预期的利率
Spark 协议的问世还将使 Maker 能够更好地根据市场需求主动控制 DAI 供应，从而直接与其二级市场互动，目标是为其用户提供更好的利率，并增加 DAI 供应。
具体来说，DeFi 行业火热时，借贷利率往往飙升，这会让用户支付高于预期的贷款成本，从而对 $DAI 的供需市场产生负面影响。D3M 将通过稳定 $DAI 利率来影响主要的 $DAI 借贷市场 (Spark)。当市场对 $DAI 的需求很高时，Maker 可以扩大 Spark 铸造和供应 $DAI 的硬顶，以降低其利率。相反，如果需求低迷，$DAI 流动性将从 Spark 中移除，以提高其利率。
综合起来，使 $DAI 在稳定币的‘百团大战’中保持最便宜，且波动可预期的借贷利率是增加其使用量的关键竞争优势。通过 D3M 资金池可以实现 $DAI 借款利率的相对稳定性以及全市场最有竞争力的利率。
MakerDAO协议当前收支分析
MakerDAO 目前成本超过4000万美元/年，如果不是激进的投入了 RWA 理财，项目将出现3～4千万的净亏损，因此有了创始人提出的开源节流的‘终局计划’。
- 收入
MakerDAO目前的收入来源主要来自四个方面：
- 超额抵押 Vault 的稳定费收入，即铸造/借 DAI 利息；
- 清算抵押不足资产所获的清算罚金收入；
- 通过PSM获得的稳定币交易费；
- RWA（现实资产）Vault 收益。
加密资产 Vault 收取的稳定费曾是协议最重要的收益来源，当前 RWA 的理财收入反而成了最大收入来源。
- 支出
协议支出主要是员工薪资、市场增长/营销等费用，其中占比最大的还是维护协议核心的工程师薪资。
在2022年6月，MakerDAO联合创始人 Rune Christensen 公布的数据显示：MakerDAO 稳定费年度收入约为5,140万美元，但是要维护这个协议所需消耗为6,090万美元，其中包括4,360万美元的现金流以及以 $DAI 计价的1,730美元的 $MKR，成本支出已经超过协议收入，致使协议亏损约940万美元。
图 2：MakerDAO 协议收入披露
来源：MakerDAO Forum，Trend Research
致使协议亏损的很大原因在于：1）熊市市场环境下，协议收入骤减；2）团队支出慷慨；3）治理冗余。现有的治理流程复杂，需要庞大人员的参与而且治理周期过长，同时也制约了产品新功能的开发速度。
所以，Rune Christensen提出关于终局计划（The Endgame Plan）的构想，我们会在下文详细展开该计划。其计划中包括解决当下协议入不敷出的方案，即加大RWA（现实资产）的增长。
图 3：MakerDAO 收入结构
来源：Dune Analytics，Trend Research
从上图可以看到：1）ETH Vault 在 2022 年 11 月之前一直是 MakerDAO 的重要获利来源；2）2022 年 11 月之后，RWA（现实资产）Vault成为 MakerDAO 协议收入最大来源。
RWA Vault 就是对链下金融市场的投资，主要是债券和抵押贷款。因为 RWA 抵押品能够给 MakerDAO 带来更高的稳定费收益，也的确如预期为MakerDAO协议带来了更高的收益。根据当前6.96亿美元的投资预期可以产生2600万美元以上的利息收益，占 Maker 收入的40%以上。
但另一方面，RWA 受到监管的潜在扣押风险相对较大，因此‘终局计划’提出了包括抵御 RWA 监管风险的一系列策略：在温和监管情势下，Maker 会通过优先保持 与美元1:1 的锚定策略而不限制RWA敞口从而获得尽可能多的收入。创始人假定未来监管政策会越收越紧，那么Maker 对 RWA 的敞口将不超过25%，并在必要时候有可能与美元脱锚。终极姿态则是保持 DAI 的最大弹性和生存能力，不再允许容易被扣押的 RWA 作为抵押品，也可能会没有主要货币作为价格参考。
所以，依赖 RWA 的收入也并非长久之计，尽可能地拓展 Maker 的收入来源，优化系统组织结构，以“开源节流”为目标才能最大程度地保证 Maker 协议的可持续性。
终局计划，万物生长
为了能更好的理解 Maker 生态即将到来的的重大变化及 $MKR 代币的供需关系改善，需要先了解‘终局计划’（Endgame Plan），该计划虽然有很多为了应对监管、政治的讨论，但本质上将会使得 Maker 成为 Layer 1 一样的生态，让‘万物生长’。
终局计划最早被 Rune 于2022年6月提出，在治理论坛上目前已经至少进行了3个版本的全员讨论。这是一项对 MakerDAO 的结构性重组计划，该计划旨在使 MakerDAO 成为一个去中心化的、自主运营的 DAO（去中心化自治组织），以便更好地满足其稳定币 Dai 用户的需求。具体包括四个主要内容：
- 建立 MakerDAO 的完全去中心化性
- 提高 Dai 的流动性和稳定其利率
- 提高协议的可持续性，降低系统风险
- 改进去中心化治理和 DAO 运营
其中，为了简化治理方式的复杂性，Maker 会创建一系列称为 MetaDAO 的自我维持的 DAO。Rune 将 Maker Core 比喻为 L1 以太坊，它虽然安全，但运行缓慢且成本高。MetaDAO 则是一个 L2 解决方案，可以快速灵活地运行，但同时可以从 L1 获得安全性。通过 MetaDAO，MakerDAO 可以更加专注于其主要目标，即稳定币 Dai 的发行和稳定。同时，MetaDAO 可以为 MakerDAO 生态系统中的其他项目提供治理支持。
所谓 MetaDAO 即将 Maker 协议模块化，每个MetaDAO 都是小型的社区，可以拥有自己的代币和资金库。MataDAO的核心价值主张是隔离、降低风险，以及并行化Maker高度复杂的治理流程。
图 4：MakerDAO 协议形象化结构
来源：MakerDAO Forum，Trend Research
MetaDAO的类型将分为三种：
图 5：MetaDAO 类型
来源：MakerDAO Forum，Trend Research
Maker Core 保留了 Maker 协议不可或缺且不可移除的所有组件，以充分发挥作用并实现其生成和维持 Dai 的目标。围绕 Core 的每种类型的 MetaDAO 都有自己的职能，其职能决定了它与Maker Core的交互：
